目前，資本市場(chǎng)上較受關(guān)注的一件事，大概是百濟(jì)神州的上市。繼歌禮制藥之后，百濟(jì)神州成為了第二家在香港上市的國(guó)內(nèi)生物科技公司，與此同時(shí)，它還有一個(gè)頭銜：首家在美股和港股同時(shí)上市的醫(yī)藥生物公司。

 

　　但百濟(jì)神州一上市就跳水破發(fā)，和歌禮制藥的命運(yùn)殊途同歸，似乎從側(cè)面應(yīng)證了：未盈利的醫(yī)藥生物企業(yè)在港股市場(chǎng)的尷尬境地。

 

　　▍美國(guó)上市后，香港繼續(xù)上市

 

　　據(jù)百濟(jì)神州的招股書(shū)顯示，作為一家商業(yè)階段的生物技術(shù)公司，百濟(jì)神州專注于開(kāi)發(fā)及商業(yè)化用于治療癌癥的創(chuàng)新型分子靶向及腫瘤免疫治療藥物。其內(nèi)部開(kāi)發(fā)的領(lǐng)先候選藥物現(xiàn)處于后期臨床試驗(yàn)階段，且正于中國(guó)銷售三種許可藥物（自 2017年 9月起我們從該等許可藥物獲得產(chǎn)品收入）。

 

　　同歌禮類似，百濟(jì)神州有兩個(gè)主要在研藥物zanubrutinib和 tislelizumab，并認(rèn)為其將會(huì)解決尚未得到滿足的醫(yī)療需求并具有顯著的商業(yè)潛力。

 

　　而百濟(jì)神州在美股和港股雙雙上市，事實(shí)上得益于相關(guān)政策

 

　　首先，美國(guó)上市更多的是看企業(yè)的遠(yuǎn)期成長(zhǎng)性，對(duì)IPO的企業(yè)入局看重其合規(guī)性，并不過(guò)于重視企業(yè)的短期盈利能力。而百濟(jì)神州的合規(guī)在于其梁恒帶領(lǐng)下的優(yōu)質(zhì)管理團(tuán)隊(duì)。與此同時(shí)，香港也發(fā)布新規(guī)，為有極強(qiáng)成長(zhǎng)性、但短期內(nèi)還未能盈利的企業(yè)提供了二次上市的綠色通道。

 

　　此類生物科技企業(yè)的最大問(wèn)題是前期的“不可盈利性”，仁會(huì)生物董事長(zhǎng)桑會(huì)慶也曾表示過(guò)：生物技術(shù)公司比較容易缺錢，對(duì)資金需求比較大，如果沒(méi)有長(zhǎng)期持續(xù)、有實(shí)力的資本投入的話，發(fā)展是會(huì)受到限制的。

 

　　百濟(jì)神州的實(shí)驗(yàn)都是全球同步臨床試驗(yàn)，耗費(fèi)巨大，如何進(jìn)一步尋找新的融資通道是重中之重。此時(shí)要登錄國(guó)內(nèi)也無(wú)可能（境內(nèi)要求企業(yè)至少需要盈利3年），因此，選擇美國(guó)和香港上市，也在情理之中。

 

　　▍高昂的研發(fā)費(fèi)用，醫(yī)藥生物企業(yè)難以盈利之“痛”

 

　　2017年年報(bào)顯示，百濟(jì)神州的研發(fā)費(fèi)用達(dá)到2.69億美元，折合人民幣18億元，而去年A股市值最大公司恒瑞的研發(fā)投入也才17.59億元，

 

　　公開(kāi)資料顯示，2017年全年百濟(jì)神州收入為2.4億美元，虧損9400萬(wàn)美元，相比2016年繼續(xù)擴(kuò)大，其原因就在于研發(fā)費(fèi)用的大幅增加——營(yíng)收僅為2.4億美元的企業(yè)，研發(fā)收入達(dá)到2.69億元，這種新藥研發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)實(shí)在太大。

 

　　似乎同樣的情況也出現(xiàn)在華領(lǐng)、盟科、信達(dá)、方達(dá)等已先后向港交所遞交招股申請(qǐng)說(shuō)明書(shū)的生物新貴公司中，在這些公司中，支出的大頭都在于其高額的研發(fā)費(fèi)用

 

　　華領(lǐng)醫(yī)藥

 

　　據(jù)招股說(shuō)明書(shū)顯示，收入方面，公司尚未商業(yè)化任何產(chǎn)品，目前暫無(wú)任何產(chǎn)品銷售的收益。主要收入來(lái)源于政府補(bǔ)貼，目前已經(jīng)分別于2016年、2017年獲得60萬(wàn)元、1050萬(wàn)元的政府補(bǔ)助。支出方面，公司主要支出用于臨床試驗(yàn)研發(fā)。資料顯示：華領(lǐng)醫(yī)藥目前是一家尚未產(chǎn)生收益的生物制藥公司，經(jīng)營(yíng)歷史有限且過(guò)往出現(xiàn)虧損。

 

　　盟科醫(yī)藥

 

　　盟科醫(yī)藥的招股書(shū)顯示，公司2016年、2017年分別營(yíng)收為28萬(wàn)美元、22.48萬(wàn)美元，而其分別期內(nèi)虧損為2459萬(wàn)美元，6550萬(wàn)美元，2018年第一季度經(jīng)營(yíng)虧損為1764萬(wàn)美元，上年同期為1714萬(wàn)美元。在連年虧損的情況下，公司的研發(fā)開(kāi)支分別為1014萬(wàn)美元，1352萬(wàn)美元，2018年第一季度的研發(fā)開(kāi)支為267萬(wàn)美元。由此可見(jiàn)，作為一個(gè)未盈利的醫(yī)藥生物企業(yè)，其開(kāi)支大部分都在研發(fā)費(fèi)用上。

 

　　信達(dá)生物

 

　　招股書(shū)顯示，財(cái)務(wù)方面，信達(dá)生物公司去年虧損7.16億元人民幣，2016年虧損5.44億元；收入1853.8萬(wàn)元，2016年并無(wú)確認(rèn)任何業(yè)務(wù)收入，因其產(chǎn)品尚未獲準(zhǔn)進(jìn)行商業(yè)銷售。

 

　　康希諾

 

　　據(jù)康希諾招股書(shū)中的相關(guān)信息，在業(yè)績(jī)記錄期，公司沒(méi)有產(chǎn)品達(dá)到商業(yè)化階段且產(chǎn)生收入為零。由于公司于業(yè)績(jī)記錄期間自產(chǎn)品銷售產(chǎn)生的收入為零，公司的銷售成本為零，毛利亦為零。除此之外，于業(yè)績(jī)記錄期間，公司將幾乎所有資源投入在疫苗研發(fā)上。主要通過(guò)投資者的投資及銀行借款為經(jīng)營(yíng)提供資金。

 

　　▍優(yōu)良的在研產(chǎn)品是上市的必備條件

 

　　從政策的角度說(shuō)，港交所新增規(guī)定：對(duì)于無(wú)收入生物科技公司，擬上市公司預(yù)期市值不少于15億港元，且要符合多項(xiàng)要求。包括從事核心產(chǎn)品研發(fā)至少12個(gè)月、至少有一項(xiàng)核心產(chǎn)品已經(jīng)通過(guò)概念階段進(jìn)入第二期或第三期臨床實(shí)驗(yàn)等，

 

　　就目前已上市成功的歌禮和百濟(jì)神州而言，優(yōu)質(zhì)的在研品種的確是其廣闊市場(chǎng)空間和明確商業(yè)前景的前提，也是資本注重的地方。

 

　　據(jù)百濟(jì)神州的招股書(shū)顯示，“以下優(yōu)勢(shì)使我們?nèi)〉贸晒Σ⒘钗覀儚母?jìng)爭(zhēng)對(duì)手中脫穎而出：于中國(guó)及全球具有全面實(shí)力的全方位一體化的生物科技公司，兩種具有重大商業(yè)潛力的臨床后期在研藥物（zanubrutinib和 tislelizumab）?！?

 

　　官網(wǎng)顯示，百濟(jì)神州的在研產(chǎn)品：進(jìn)展最快的在研藥物進(jìn)入了全球臨床3期，正在開(kāi)發(fā)的組合療法也具有優(yōu)勢(shì)。

 

 

　　除此之外，百濟(jì)神州全面接手新基在中國(guó)的運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)，獲得了新基在中國(guó)的抗腫瘤產(chǎn)品的獨(dú)家授權(quán)，包括Abraxane（注射用白蛋白紫杉醇）、Abraxane （來(lái)那度胺）和Vidaza（注射用阿扎胞苷）。這有利于百濟(jì)神州搭建起自己的銷售團(tuán)隊(duì)，建立現(xiàn)金流，為之后的后續(xù)自研產(chǎn)品快速商業(yè)化提供捷徑。

 

　　另一家上市公司歌禮也是如此，歌禮有五項(xiàng)抗病毒藥物發(fā)現(xiàn)和開(kāi)發(fā)計(jì)劃，包括兩個(gè)處于或臨近商業(yè)化階段的丙肝在研藥物和一個(gè)已經(jīng)完場(chǎng)IIa期臨床試驗(yàn)的HIV在研藥物。

 

　　其他已向港交所遞交招股申請(qǐng)說(shuō)明書(shū)的企業(yè)，都在各自領(lǐng)域有較為出色的核心產(chǎn)品。

 

　　華領(lǐng)醫(yī)藥

 

　　目前致力于開(kāi)發(fā)用于治療2型糖尿病的全球首創(chuàng)新藥口服藥物Dorzagliatin或HMS5552。目前的產(chǎn)品管線有兩款在研產(chǎn)品GKA藥物Dorzagliatin與mGLUR5，分別用于治療2型糖尿病與柏金遜病左旋多巴誘導(dǎo)的運(yùn)動(dòng)障礙。

 

　　盟科醫(yī)藥

 

　　公司專注于發(fā)現(xiàn)、開(kāi)發(fā)及商業(yè)化安全有效的多重耐藥（MDR）"超級(jí)細(xì)菌"感染的抗菌藥療法，現(xiàn)有4款產(chǎn)品研發(fā)中。招股書(shū)顯示，公司獲專利授權(quán)的在研藥物contezolid為世界上唯一一種處于臨床開(kāi)發(fā)階段的可用于全身給藥的噁唑烷酮類對(duì)抗多重耐藥革蘭氏陽(yáng)性菌的抗菌素藥物。Contezolid可能是下一代噁唑烷酮類抗菌素藥，用作解決同類抗菌藥常見(jiàn)的骨髓毒性問(wèn)題。

 

　　信達(dá)生物

 

　　招股書(shū)顯示，信達(dá)生物創(chuàng)始人發(fā)明了世界上首款基于溶瘤病毒的免疫治療藥物安柯瑞（Oncorine），并共同發(fā)明及主導(dǎo)開(kāi)發(fā)了國(guó)內(nèi)首款創(chuàng)新型全人源抗體類治療藥物康柏西普（Conbercept），且該產(chǎn)品已獲準(zhǔn)在中國(guó)上市。產(chǎn)品方面，公司在過(guò)去七年建立了一個(gè)由17種候選抗體藥物組成的產(chǎn)品研發(fā)管線，其中四種在中國(guó)進(jìn)入后期臨床開(kāi)發(fā)階段的核心產(chǎn)品。

 

　　康希諾

 

　　公司正為12個(gè)疾病領(lǐng)域研發(fā)15種在研疫苗。除了公司預(yù)防腦膜炎球菌感染及埃博拉病毒病的三項(xiàng)臨近商業(yè)化疫苗產(chǎn)品之外，公司有六種在研疫苗處于臨床試驗(yàn)階段或臨床試驗(yàn)申請(qǐng)階段。公司亦有六種臨床前在研疫苗，包括一種在研聯(lián)合疫苗。

 

　　▍未盈利醫(yī)藥生物公司上市，資本市場(chǎng)仍在觀望

 

　　有了核心產(chǎn)品，有了上市資格，也不一定能獲得資本市場(chǎng)的青睞。

 

　　百濟(jì)神州8月8日在港交所上市交易。該股以108港元的發(fā)行價(jià)平開(kāi)，隨后即跳水破發(fā)，一度跌至103港元。截至當(dāng)日收盤，百濟(jì)神州報(bào)107.0港元，跌0.93%，港股市值820.86億港元。

 

　　歌禮的命運(yùn)也十分類似。8月1日，作為首家尚未盈利就登陸港交所的生物制藥公司，備受矚目的歌禮制藥開(kāi)盤大漲5個(gè)點(diǎn)之后逐級(jí)走低，最終驚險(xiǎn)守住14元的發(fā)行價(jià)，8月2日其股價(jià)繼續(xù)下行最終跌破發(fā)行價(jià)。

 

　　也許公司高額研發(fā)投入從而業(yè)績(jī)連年虧損的背景，使資本市場(chǎng)仍然保持較為謹(jǐn)慎的觀望態(tài)度

 

　　百濟(jì)神州的招股書(shū)顯示，公司2016年、2017年和2018年第一季度的營(yíng)收分別為107萬(wàn)美元、2.54億美元和3254萬(wàn)美元，歸屬于公司的凈虧損為1.19億美元、9603.4萬(wàn)美元和1.04億美元。

 

 

　　據(jù)歌禮的招股書(shū)顯示，歌禮制藥在今年截至3月31日前，收益5106萬(wàn)元，虧損近86萬(wàn)元。在去年，歌禮的收益及虧損分別為5320萬(wàn)元與8693萬(wàn)元人民幣。

 

　　歌禮沒(méi)有將任何產(chǎn)品進(jìn)行商業(yè)化，因此也沒(méi)有任何銷售產(chǎn)品的收益。2016～2018年3月，其收益來(lái)自羅氏就有關(guān)戈諾衛(wèi)許可而支付的里程碑及預(yù)付款項(xiàng)，其他收入及收益來(lái)自于政府補(bǔ)助。

 

 

　　資料顯示，百濟(jì)神州預(yù)計(jì)于2018年蒙受重大開(kāi)支及經(jīng)營(yíng)虧損，并可能會(huì)未來(lái)遭受損失。原因在于公司將進(jìn)一步開(kāi)展臨床前研究和開(kāi)發(fā)工作，繼續(xù)對(duì)我們的在研藥物進(jìn)行臨床開(kāi)發(fā)并爭(zhēng)取監(jiān)管部門批準(zhǔn)。

 

　　歌禮也是如此，歌禮招股書(shū)顯示，歌禮未來(lái)幾年的財(cái)務(wù)前景在很大程度上取決于其兩款主打產(chǎn)品：戈諾衛(wèi)的成功銷售以及拉維達(dá)韋的成功審批及銷售。而監(jiān)管批準(zhǔn)和商業(yè)化均存在較大的風(fēng)險(xiǎn)和不明朗因素。

 

　　盈利少或沒(méi)有，持續(xù)虧損，公司還仍然存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，資本市場(chǎng)持審慎態(tài)度，也在情理之中了。

 

　　更何況，創(chuàng)新藥的風(fēng)險(xiǎn)也比我們想象中的要大。

 

　　在國(guó)際醫(yī)藥數(shù)據(jù)巨頭IMS的市場(chǎng)數(shù)據(jù)中：20年以來(lái)的數(shù)據(jù)顯示，62%的創(chuàng)新藥在上市后的前5年，平均年銷售都在一個(gè)較低的水平（低于1億美元）。過(guò)去20年里只有19個(gè)創(chuàng)新藥在前5年達(dá)到了10億美元的銷售額。

 

 

　　并且，中國(guó)市場(chǎng)情況要比美國(guó)更復(fù)雜，除了要受到支付和學(xué)術(shù)等因素的影響，還要受到政策的影響，因此影響創(chuàng)新藥上市后的回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)因素更多。

 

　　很多類似的醫(yī)藥生物企業(yè)，即使有著優(yōu)良的在研品種和明確的商業(yè)前景，但由于其產(chǎn)品研發(fā)周期長(zhǎng)，收入和利潤(rùn)兌現(xiàn)緩慢，前期需要較多的風(fēng)險(xiǎn)投資。上市之后雖然解決了資金的問(wèn)題，但后續(xù)的利潤(rùn)變現(xiàn)仍在考量中。